1 入市前十年，我收穫的三個道理！

我是潮汕人。1993年大學畢業後，開始進入到證券行業工作。當時加入的是聯合證券深圳賽格營業部。在那個上交所也剛開業兩年的時代，市場中主要還是技術分析、資金/莊家大流行，價值分析的土壤還極其貧瘠——我大學畢業的論文寫的就是《股市的技術分析》，由此可見一斑。

但這個論文也說明，那個時候，我已經對股市產生了極其濃厚的興趣！這一點，至今快30年了，也依然沒有變化。

應該說，我職業生涯的起步是非常不錯的。我到公司報到不到一周，就被領導叫去，說公司要做自營，讓我和另一個小夥子一起試試。能管上錢，對於一個剛踏入社會的大學生來說，是很難得的！我常說，這就好比一個戰士，剛上部隊，槍還不會用，直接就派上前線了。這對於我個人而言，自然是感到有壓力的，但也正因此，才得到了重壓下的鍛煉。

在我入行的前兩年，整個市場處於熊市之中，買什麼什麼跌。指數級別的最大回撤竟然可以到70%左右。也正因此，我從一開始就對於風險極其厭惡。

我現在的公司中歐瑞博的英文名是rabbit-fund，也就是兔子基金。兔子這種柔弱的小動物，正是依靠良好的風險管理，時刻豎起耳朵，保持警醒，才得以在自然界中生存（下圖為公司最新的卡通IP瑞瑞兔）。公司名字背後敬畏風險的投資文化，正是我職業生涯最初打下的烙印。這是前十年從業，我的第一個收穫。

1996年市場觸底之後，指數開始了一波比較有力量的上漲。但由於我過於敬畏風險，常常是所買的股票稍有上漲，我就賣出做了止盈。所以在那段時間，雖然也有賺錢，但操作上，並不盡如人意。倒是在此期間，我所服務的一個大客戶的操作，引起了我深深的反思：

這名大客戶，在市場較為底部的位置，買入了四川長虹和深發展這兩個票，各一半的倉位。在整個上漲的過程中，我和他通了30多次電話，分享對於市場的看法。自始至終，他一股都沒有賣出。直到有一天，他主動聯繫我說，要賣出這兩個標的。我打開帳戶時被震撼到了：他已經收穫了高達7-8倍的收益。

而這，也給我帶來了深刻的反思：原來買入質地優良的好企業，從牛市初拿到牛市尾部，竟有如此威力……

我也從不覺得分享這種反思有任何丟人之處，恰恰相反，這構成了我們現如今策略框架的一部分：所謂策略適配，在很大程度上，就是這個意思——牛市有牛市的操作策略和思路，熊市有熊市的操作策略和思路，很難有一種策略，可以在各個環境中通吃。除了策略框架之外，這甚至成了日後中歐瑞博平臺組織框架的底層思維之一。而策略適配，也成為我前十年的第二個收穫。

進入到新世紀之後，我從業的年頭基本上接近十年了。驀然反思，發現自己雖說進步很大，但前十年並沒怎麼賺到錢。在大客戶投資成功經歷的啟發下，疊加自己在讀書過程中對於基本面投資理念的日益認可，我逐漸從“技術分析派”轉向“基本面投資派”。這，成為我前十年的第三個收穫，可能也是最重要的一個收穫。

順便說一句，我之所以能夠讀足夠多的基本面投資的書，很大程度上也是源於前文所述的“一出校門就要管錢”的狀況。在重壓之下，我讀書的數量，無論是技術分析還是基本面投資相關的，在業內都應該是排得上號的。人生就是這麼奇妙。十年後的轉變，可能和十年前的際遇密切相關。

2 個人理念碰撞歷史的進程，我創立了中歐瑞博

投向基本面投資一派，我的首戰是比較成功的。

2003年初，基於對茅臺價值的認知，開始投資茅臺。我本身和茅臺還是有些緣分的，因為父親比較好客，也比較喜歡喝酒，在我六七歲的時候就跟我講，這是中國最好的酒，他當時大概花了一個月工資的1/3買了一瓶。這麼多年我就見他買過一次，他後來把那瓶酒珍藏了很久，所以茅臺很早就在我心中留下了“第一白酒”的印象，它剛上市我就關注了。

後來研究下來發現茅臺是不愁銷路，只愁產量的公司，在上市前就有這個特質，生產多少都賣得掉。茅臺的銷量是T+5，生產年份加上5年，所以只要知道過去幾年的產量，就知道未來的銷量，這種模式是非常確定的。

但我一開始研究茅臺時也如履薄冰，因為對產量心裏沒底。當時有個好朋友去調研茅臺，見了季克良，當我清楚茅臺酒的產量之後，心裏就有底了，茅臺可以放三年不管。其實我們是在左側買入，當時還被套了10個點，也有人會勸我，以後年輕人都不喝白酒了，過了十幾年，發現大家還是說同樣的話。

那時茅臺酒一瓶280塊左右，茅臺是三十塊錢一股，每股如果能漲到一瓶酒的價格，就很滿足了，當然後面茅臺也遠遠超過這個價格。到2007年牛市高潮時賣出，大概有30倍左右的收益。

（貴州茅臺2003-2007年之間的股票走勢）

我在新世紀初的熊市之中，選擇了去進修，成為中歐EMBA03屆上海班的一員。之所以提到這段經歷，乃是因為這段經歷和我日後的創業密切相關。

在我讀EMBA期間，金融班的同學在校期間以同學會的性質成立了一個班級公司，當時主要籌資用於班級的活動經費，多餘部分才拿去投資。當時我們班設有七個董事、三個監事，都是兼職的。現在看來，那兩三年的回報還是很豐厚的，從最初的註冊資本100萬，扣除每年各類活動費用六七十萬後，帳面還有八九百萬的規模。 

在班級基金積累到一定規模資金後，原來負責管理投資的幾位同學就想創立一個私募基金管理公司。因此班級公司開始投入150萬元作為股本金。之後，我和其他校友一起成立了深圳市中歐瑞博投資管理有限公司，註冊資金2000萬，我們班的基金占了其中10%左右。最初公司的十幾位股東，全部都是來自班級的同學，還有三位同學專職投入到基金管理的工作中。

之所以說是“個人理念碰撞歷史的進程”才有了今日之中歐瑞博，一則是因為，的確是我的個人投資能力得到了大家的認可。再者，我們也的確趕上了一波牛市。而且在這波牛市中，基於我所吸取的曾經的教訓，能夠拿得住、坐得穩，所以最終的收益是比較理想的。

3 中歐瑞博十五年：四輪牛熊，行穩而後致遠

這一段的故事，是我投資生涯最主要的一段！細說來，內容還是非常多的。我姑且濃縮成了這句話：四輪牛熊，行穩而後致遠。

能夠穿越4輪牛熊，本質上還是因為在風險防範上做了較為充足的準備。

以2015年為例，在6月初市場最瘋狂的時候，我寫下了《偉志思考：供求關係正在起變化》一文，來告誡自己、也提示風險。這篇文章至今仍然可以在中歐瑞博的官方公眾號上看到：

正是基於這種理念和意識，在2015年過山車那一輪，以及此後的2016年熔斷、2018年貿易戰、2022年多因素疊加的“世紀下跌”中，在每一輪熊市裏，我們的回撤都遠遠好於大盤。這，也構成了我長區間超額收益的重要來源。

在此期間的7座金牛，應該是對我經歷這四輪牛熊的肯定吧！榮譽的背後，是認可。伴隨認可而來的，是規模的穩健增長。中歐瑞博的規模，在2020和2021年連續跨越百億和200億兩個大關，在規模擴大的同時，這兩年的業績依然保持跑贏市場，應該說一定程度經受住了成長的考驗。

但是我這裏想和投資人說的是，榮譽本身的確只是結果，並不希望投資人僅僅以此作為投資的依據。就好像，業內知名的大獎，是從2015、2016開始逐漸拿的。但做出相對較好的業績，其實是遠遠早於此的。但那個時候，我們還並不是特別有名氣。所以挑選私募管理人，在很大程度上，還是要深入進去，更加關注其策略本身、及其內核。

4、那麼我的投資理念和操作系統是怎樣的呢？

首先，我的投資理念包含兩個方面：（1）在選股方面，與偉大的企業共同成長，深耕基本面研究，自下而上精選個股；（2）在面對市場波動與漲潮退潮中，堅持尊重趨勢、策略適配，自上而下地確定倉位策略、配置策略。

其實根據我前文所講述的資訊，這兩點都不難理解。優質企業是必須的，資質不好的企業，一秒鐘的時間都不要浪費，它們才是最大的風險點。而策略適配、尊重趨勢，則是對於市場的尊重。我曾經說過，二級市場的主要特點之一就是“波動”，在極短時間內估值波動到原來的一半，是很正常的。在這種情況下，如果想要這家公司的價值不變，就要求它的盈利短時間內翻番。這現實嗎？

當然不現實。所以要尊重這種波動，尊重市場本身運動的趨勢和狀態。

其次來看，我的資產投向屬於“成長投資為主、價值投資為補充”的框架。為什麼要做成長，我講個曾經講過的故事，大家就明白了。

如果在80年代末的日本從事證券投資，整整20年間，日經指數從38586點反復向下到9700點，該如何進行投資，才能實現財富增長呢？

經過我長時間的冥想，加上多年的投資實戰，得出的答案是：成長投資！在日本1989年至2009年失落的20年間，成長型公司如本田汽車、任天堂等，股價的上漲幅度高達8倍，其表現與日經225指數迥異。

但這裏有一個文字遊戲，也不得不提：成長股的定義，其實比較寬泛。利潤增長5%的公司是成長股，利潤增長100%的公司也是成長股。但前者往往被人稱作價值股。我對此的理解是：我都不排斥。但關鍵是，賬還是要算得清楚。可能出於追求確定性、管理規模上升等因素，對企業增速的容忍度會上升，但對成長本身的追求，的確是融在中歐瑞博的基因裏的。

最後，我想補充一下，我們為何特別重視組織能力的建設，通過打造出有生命力的組織，來保證這樣一個投資系統的效能最大化。

我始終覺得，沒有一種策略可以在各個市場風格中都能勝出。所以，我們希望打造的是一個複合策略平臺。我們借鑒的是美國 capital 集團的多元顧問制度：即多位基金經理各負責單個基金的一部分，以增強該基金的專業性和穩定性！capital 集團的這種制度，已經證實了，在保證業績的情況下，的確可以將規模做到萬億人民幣以上，在較大程度上兼顧規模和業績。

我們實施的是與此高度類似的行業基金經理制度。投委會在把握各階段大的投資策略及資產配置方向的基礎上，各行業基金經理負責所研究行業的投資組合構建與管理。本質上來說，每個人的知識、時間、精力與能力圈都是有限的，沒有全能的個人。中歐瑞博追求的就是將一群各有所長的人，組成一個有戰鬥力的團體。這種實踐，在過去證明是有效的；我們相信，只要團隊保持不斷學習與持續進化，中歐瑞博一定能持續為更多的投資人帶來穩健、滿意的回報！